“英巴菲特”年度股东信：市场认为英伟达和微软赢得了AI，但历史证明市场总是错的
“英巴菲特”年度股东信：市场认为英伟达和微软赢得了AI，但历史证明市场总是错的
在价值投资界，英国基金经理特里·史密斯素有“英国巴菲特”之称。
1月9日，时年70岁的特里·史密斯发布了他的年度股东信。
特里·史密斯于2010年创立了英国最大的主动股票共同基金，自成立以来，年化回报率达到15.3%，规模达到240亿英镑。 2023年的收益率为12.4%，低于MSCI世界指数近17%的收益率。
股东信中指出，从长期角度来看，投资协会（）全球165只基金的业绩依然表现出色。 2010年以来，165只基金的平均累计收益率为215%，而收益率则达到了550%。
Terry Smith 认为，2023 年跑赢市场将比以前更具挑战性。 纳指一年内上涨43%，“七巨头”贡献了大部分涨幅。 仅英伟达就贡献了11%，而且他们并没有对“七大”公司每家进行规划，未来我们也不会冒同时购买这七家公司股票的风险。
对于英伟达和微软的涨幅，特里史密斯警告投资者要谨慎。 回顾过去的半个世纪，技术领域的先驱者很少能成为长期的领导者。 从诺基亚到英特尔再到黑莓，它们都在逐渐衰落。
特里·史密斯一如既往地强调三步投资策略：买一家好公司，不要定价太高，买后尽量少做（买好，尽量不做，然后做）。
01 技术的最终赢家通常不是先行者
特里·史密斯指出，人工智能并不是一个新概念。 今年市场对人工智能的兴趣激增，主要是因为初创公司背后的大型语言模型爆发，而微软作为公司的大股东，其股价也有所上涨。
特里·史密斯认为，股市从一开始就相信他们能够找到AI领域的最终赢家——即芯片公司的英伟达和微软。 然而，回顾过去半个多世纪的技术发展进程，他们中的大多数都将衰落。 :
芯片公司：英特尔； 互联网服务提供商：AOL； 手机：诺基亚； 搜索引擎：雅虎； 智能手机：黑莓； 社交媒体：
他们现在在哪里？ 这段历史是否表明市场无法从一开始就成功预测人工智能的赢家？
此外，Terry Smith认为，无论是在大语言模型提供商方面，还是在大语言模型的使用方面，都可能没有赢家。 人工智能的广泛应用可能会导致一种情况，即每个人都拥有人工智能，而没有人会获得任何优势。 。
02 雅诗兰黛——最大拖累； Meta——最大的贡献
股东信中的分析指出，从个股角度来看，雅诗兰黛已成为业绩最大拖累，对回报率的影响为-1.8%，其次是全球最大调味品供应商之一味好美()。 ，对退货率有-1.1%的影响。 ％ 拖。
特里·史密斯表示，他们之所以卖掉雅诗兰黛，是因为该集团对疫情后经济复苏的误判，导致其供应链出现“严重缺陷”。 味好美服务业务的利润率尚未恢复到大流行前的水平，但其长期前景无需担忧。
2023年，对基金业绩贡献最大的五家公司分别是：Meta、微软、诺和诺德、欧莱雅和IDEXX（IDEXX, Inc.，宠物医疗行业市值最大的公司）。
特里·史密斯表示，Meta 的出色表现让他质疑是否应该设立一只基金，只投资于他的投资组合中每年受到最多质疑的股票。 Meta 第三次出现在顶级贡献者名单中，而 则第八次出现在最佳贡献者名单中。
特里·史密斯指出，当他们在 2011 年开始以约 25 美元的价格购买 Meta 股票时，批评声震耳欲聋（2023 年底的价格为 354 美元）。
诺和诺德公司凭借其减肥药度过了强劲的一年。 特里·史密斯指出，他们被诺和诺德在药物研究方面有些不寻常的方法及其所有权结构所吸引，已经持有该股票七年了。 诺和诺德的主要股份由诺和诺德基金会持有。 这种股权结构确保公司在业务战略和决策中采取长远的眼光和方法：
诺和诺德第四次出现在最佳贡献者名单上——即使在诺和诺德“减肥”一词一次又一次被提及之前，这也是一项成功的投资。
特里·史密斯表示，欧莱雅是长期受青睐的品牌，其对中国市场的重视与雅诗兰黛形成鲜明对比。
此外，IDEXX 还第五次出现在贡献者前五名的名单中。
03 特里·史密斯的三步投资策略
第一步是“选择一家好公司”。 从定量的角度，特里对他所持有的股票做了前瞻性的收益表，给了投资者更清晰的选择标准。 总共有五个指标：已动资本回报率（ROCE）、毛利率、营业利润率、现金转换率和利息覆盖率
其中最重要的是已动用资本回报率 - ROCE = 扣除非净利润/（股东权益 + 长期债务）。
正如股东信中所述，持续的高资本回报率是寻找“好公司”的一个标志。 加权平均自由现金流（公司在支付除股息以外的所有费用后产生的现金）是公司未来增长前景的指标。
特里·史密斯表示，他们持有的公司过去八年的平均ROCE在25%以上，2022年和2023年将达到32%。毛利润在62%以上，营业净利润率在26%以上。 ，营业利润基本为自由现金流，现金转化率达到90%，2023年加权平均自由现金流增长14%。
利息覆盖率是衡量公司税前利润能否支付当期利息的指标。 可以说明企业是否仍有能力支付利息以避免偿债风险，是否仍有融资能力扭转困境。 特里持有的股票利息覆盖率超过17倍。
Terry Smith指出，唯一继续落后于历史业绩的指标是现金转换率，低于约100%的历史水平，因为一些公司受到了异常事件的影响，预计这些事件将在2024年基本消退，从而使这些公司受益。
该策略的第二步涉及估值。 特里史密斯指出，该投资组合的加权平均自由现金流（“FCF”）收益率（自由现金流和市值）在2023年初为3.2%，年底降至3.0%。 标准普尔 500 指数全年自由现金流回报率中位数为 3.7%：
我们的投资组合的表现远远优于标准普尔 500 强公司的平均水平，因此它们的平均估值高于标准普尔 500 强公司的平均估值也就不足为奇了。 这本身并不一定意味着这些股票定价过高，就像低估值并不一定意味着股票便宜一样。
如果正如我们预期的那样，投资组合公司的现金转换率在 2024 年有所改善，我们相信这种估值差异将会消除。
Terry Smith指出，降低投资组合的换手率仍然是他们的目标之一，这也是“买入后尽可能少做”策略的体现。 2023年投资组合换手率为11.1%。 ，略高于平均水平：
我们在这一年中仅将平均基金价值的 0.008%（不到一个基点）用于自愿交易（不包括与认购和赎回相关的交易成本，因为这些是非自愿的）。 出售 Adobe、亚马逊和雅诗兰黛的股票，购买宝洁、万豪和 .